Free Essay

Abcd

In:

Submitted By nikolema
Words 4505
Pages 19
142

HITELINTÉZETI SZEMLE

BOROS ANITA–DÖMÖTÖR BARBARA

Összetett devizatermékek kockázatai
A forint árfolyamának stabilitása az előző évtized folyamán elsősorban a devizapozícóval rendelkező vállalatokat ösztönözte kockázati pozícióik fedezésére. A 2008. őszi forintgyengülés hatására a forinterősödés ellen fedezeti termékekkel védekező vállalatok pozícióin hatalmas veszteségek keletkeztek, amelyek sok esetben a vállalat teljes eredményét negatívra változtatták. Bár az árfolyam-elmozdulás – a termék jellegétől függetlenül – az euró rövid pozíciókra negatívan hatott, a figyelem középpontjába leginkább az összetett devizaügyleteken realizált veszteségek kerültek. A cikk a strukturált devizaügyletek kockázatát modellezi historikus szimuláció és GARCH-modell segítségével egy válság előtt megkötött konkrét struktúra példáján. Arra keressük a választ, hogy ezek a módszerek mennyire voltak képesek előre jelezni a terméken ténylegesen realizált veszteségeket, vagyis mennyire volt indokolt döntés az ügyletkötés.

1. BEVEZETÉS
A 2000-es években a forintnak az euróval szembeni árfolyamát rendkívüli stabilitás jellemezte. Bár a hazai deviza kamatszintje átlagosan 3-6 százalékponttal volt magasabb, mint az euróé, az árfolyam nemhogy nem gyengült a fedezett kamatparitásnak megfelelően, de folyamatosan erősödni látszott. A 2003-as, 2006-os gyengülések után mindig konszolidáció következett, egyre inkább elterjedt a hit az árfolyam átlaghoz visszatérő jellegében. Ezt erősítette az is, hogy bár a jegybanknak hivatalosan nem volt árfolyamcélja, többször elhangzott mind a pénzügyminisztérium, mind az MNB részéről, hogy a 250-260 EUR/HUF közötti árfolyamsávot tartják kívánatosnak (Naszódi [2004]). Ehhez a környezethez alkalmazkodva, a gazdasági szereplők minden szinten (kormányzat, vállalatok, lakosság) egyre inkább devizában adósodtak el, és a forint erősségére játszó devizatermékek iránt jelentkezett kereslet. Fedezeti ügyleteket szinte csak az exportőrvállalatok kötöttek, a spekulánsok pedig hosszú forintpozíciókat (határidős euróeladás forint ellenében, illetve kiírt euróvételi opciók) létesítettek. Az exportőrvállalatok számára 2008 nyarán egyre elérhetetlenebbé vált az előző évi árfolyamok alapján megállapított tervárfolyamok realizálása, mivel nemcsak a forint erősödött az euróval szemben – addigi történelmi csúcsot elérve –, de a swapkülönbség is jelentősen csökkent: a 2008. év eleji 10 forintról 7,00 forint alá esett eurónként. Ennek következtében még a swapprémium miatti, magasabb határidős árak is jócskán elmaradtak a tervektől. Így a banki termékfejlesztés az exportőrügyfelek részére a különböző nyílt vagy rejtett opcióeladásokat tartalmazó, összetett termékek irányába mozdult el. A határidősnél is kedvezőbb árfolyamokat kínáló kötelezettségvállalások egészen addig rejtve maradtak, amíg az árfolyam nem változott meg jelentősen. A megkötött üzleteken realizálták a nagy

2011. TIZEDIK ÉVFOLYAM 2. SZÁM

143

valószínűséggel elérhető, kis nyereséget, és megfeledkeztek a kis eséllyel bekövetkező, korlátlan nagyságú veszteségek lehetőségéről. Mindez megfelelt az akkori időben a pénzügyi piacokon globálisan érezhető, egyre növekvő kockázati étvágynak. A jelen tanulmány azt vizsgálja, hogy az összetett devizatermékek kockázata mennyire volt előrelátható 2008 őszén azok számára, akik rendelkeztek alappozícióval, tehát fedezeti céllal kötöttek; illetve elemezzük azt is, hogy ezek a termékek önmagukban milyen kockázatokat rejtettek. Az elemzés egy konkrét banki termék, a profitmaximalizált határidős ügylet 2008 őszén kalkulálható kockázatát mutatja be kétféle módszertan felhasználásával. Elsőként a historikus szimuláció segítségével meghatározzuk az ügylet VaR-jellegű mutatóit, majd összehasonlítjuk az elérhető eredményt egyéb fedezési stratégiák eredményeivel. Továbbá megvizsgáljuk, hogy egy autoregresszív volatilitást tartalmazó modell (generalized autoregressive conditional heteroskedasticity – GARCH) mennyire képes figyelembe venni az extrém piaci helyzetek hatását, mennyivel mutatja kockázatosabbnak a vizsgált terméket a historikus szimulációhoz képest.

2. ÁRFOLYAMJAVÍTÓ STRUKTÚRÁK EXPORTŐRÖKNEK
Az évtized folyamán a forint viszonylag magas kamatszintje a lejárat növekedésével egyre magasabb határidős árakat biztosított (mind az euróval, mind a dollárral szemben), ami az exportőrök számára a hosszú lejáratú ügyleteket tette vonzóbbá. A hosszú távon magas swapkülönbség kihasználására különböző összetett származtatott termékek jelentek meg, amelyek nagyrészt a devizabevétellel rendelkezőknek igyekeztek minél megfelelőbb fedezeti lehetőséget nyújtani. Az ilyen jellegű termékfejlesztésnek az egyik alapterméke az átlag forward ügylet, ami határidős átváltások sorozata azonos árfolyam mellett, tulajdonképpen egy devizacsere (cross-currency swap). A termék népszerűsége abból fakadt, hogy rövidebb lejáratokra a határidős árfolyamnál kedvezőbb átváltást biztosított, amit a hosszabb lejáratok határidősnél alacsonyabb árfolyamszintje finanszírozott. A swapprémium az opciós ügyletek díjait is az exportőrök számára tette kedvezővé, hiszen egy ügyletkötéskori azonnali árfolyammal megegyező kötési árfolyamú (strike price), euróeladási (forintvételi) opció határidősen erősen „out of money”, azaz olcsó volt. Hasonlóan, az euróvételi opciók – még az azonnali árfolyamokhoz képest magas kötési árfolyam esetén is – jelentős díjjal rendelkeztek, így szinte kockázatmentes bevételi lehetőségnek tűnt a kiírásuk. Ilyen opcióeladások, illetve egyéb, hasonló jellegű kötelezettségvállalások által az eredetileg fedezeti célú termékek látszólag kedvezőbbé váltak, a fedezés által nyújtott garanciák azonban sok esetben megszűntek. Mindezekre példa a profitmaximalizált határidős ügylet, amely az átlag forward árfolyamnál kedvezőbb határidős árfolyamon biztosít átváltásokat, cserébe viszont vállalni kell, hogy amennyiben a lejáratonként elért nyereség (a profitmaximalizált határidős árfolyam és az átváltáskori spotárfolyam különbsége, szorozva a lejáratonkénti névértékkel) kumulált összege meghalad egy előre megadott értéket, az összes jövőbeni ügylet megszűnik. A kumulálás nominális értéken történik. Ha tehát erősödik az árfolyam, és ezért szükség lenne a fedezeti ügylet nyújtotta védelemre, akkor viszonylag hamar megszűnik az ügylet, mert

144

HITELINTÉZETI SZEMLE

az ügyfél nyer rajta, és eléri a nyereségmaximumot, szemben a hagyományos határidős ügylettel, ahol – ugyan kedvezőtlenebb árfolyam mellett – az elérhető nyereség nagysága korlátlan lenne. Forintgyengülés esetén a két ügylet ugyanúgy viselkedik, az árfolyamveszteség nagysága korlátlan. A profitmaximalizált határidős ügylet tehát végeredményben fedezeti célra nem alkalmazható, mivel nem garantálja az exportárbevétel forintban kifejezett összegének egy minimális szintjét. Az ügylet leginkább egy short call opciósorozatra hasonlít. Amennyiben a lejáratkori árfolyam (EKB fixing) a profitmaximalizált határidős árfolyam alatt van, a nyereségmaximum által meghatározott nyereségre lehet szert tenni; ha a lejáratkori árfolyam magasabb, mint a profitmaximalizált határidős árfolyam, akkor viszont korlátlan nagyságú lehet a veszteség. Tehát nagy valószínűséggel kis nyereség érhető el, ha az árfolyam erősödik, vagy legalábbis nem gyengül a kamatkülönbség és a profitmaximalizált határidős árfolyamba belekalkulált opciós díj mértékénél jobban. A profitmaximalizált határidős ügyletnek létezik tőkeáttételes változata is, amely még kedvezőbb határidős árfolyamot kínál, viszont a veszteség a névérték 200%-ára vonatkozik. Azaz forinterősödés esetén egy egységnyi nyereség keletkezik, a forint gyengülésekor azonban a veszteség dupla akkora. A további elemzés tárgya a névérték 100%-ára vonatkozó (tőkeáttétel nélküli) profitmaximalizált határidős ügylet, az alábbi paraméterekkel: 1. táblázat A profitmaximalizált határidős ügylet fő paraméterei1 Névérték lejáratonként Devizapár Futamidő Árazáskori spotárfolyam Árazáskori átlag forward árfolyam Profitmaximalizált határidős árfolyam Nyereségmaximum
Forrás: K&H honlap

100 000 EUR EUR/HUF 1–12 hónap 250,00 256,50 265,00 3 000 000 HUF

A nyereségek és veszteségek meghatározása az Európai Központi Bank adott lejárati napra érvényes hivatalos EUR/HUF árfolyama (EKB fi xing) alapján történik. Az átlag forward árfolyamot eurónként 8,5 forinttal meghaladó határidős árfolyam feltétele, hogy
1 A K&H Treasury kézikönyvben szereplő adatok a 2008 október eleji piaci árfolyamokat tükrözik. Számításaink szerint akkor az átlag forward árfolyam a megadottnál alacsonyabb, 253,00 EUR/HUF szinten volt, de a további elemzésben az itt megadott árfolyamokat használjuk.

2011. TIZEDIK ÉVFOLYAM 2. SZÁM

145

3 000 000 forint feletti realizált nyereségösszeg elérésekor a további ügyletek megszűnnek. Az ügylet értékelésekor külön érdemes vizsgálni, hogy fedezeti vagy spekulatív céllal kötötték-e azt. Az első esetben az ügyfél rendelkezik alappozícióval (bejövő euróval), és így az üzletkötés a jövőbeli cash flow forintértékének biztosítására szolgál. Az ügyletet pedig nem önmagában indokolt értékelni, hanem összehasonlítva más fedezeti stratégiákkal. Az elemzésben a profitmaximalizált határidős ügyletet a fedezés nélküli állapottal, illetve határidős ügyletek sorozatával hasonlítjuk össze a kockázat és a jövőbeli pénzáramlás szempontjából, feltételezve, hogy a névérték mindenképpen átváltásra kerül a lejárati napokon. Alappozíció nélkül az ügylet önmagában értékelendő a lejáratkori spotárfolyamok alapján. A továbbiakban megnézzük, hogy a 2008. őszi piaci viszonyok alapján mekkora volt az alappozícióval rendelkezők számára az ügylet kockáztatott cash flow értéke (Cash Flow at Risk – CFaR), valamint az alappozícióval nem rendelkezők esetén a kockáztatott érték (Value at Risk – VaR), és összehasonlítjuk az ügyleten realizált, tényleges eredménnyel. A szimuláció során az árfolyamok láncindexének logaritmusára (loghozam) teszünk feltételezéseket, azt modellezzük, és számolunk belőle jövőbeli árfolyamokat EViews és MS Excel segítségével.

3. A PROFITMAXIMALIZÁLT HATÁRIDŐS ÜGYLET MODELLEZÉSE
HISTORIKUS SZIMULÁCIÓVAL

A származtatott ügylet értéke a jövőbeni árfolyamok függvénye, ezek előrejelzése történhet szimulációs technikák segítségével. A historikus szimuláció esetén feltételezzük, hogy a múltban realizált eseményekhez hasonlóak várhatóak a jövőben, így a múltbeli árfolyamok felhasználásával generálhatunk realizációkat a jövőre. A historikus szimuláció során 2000. 01. 04. és 2008. 10. 07. közötti havi EKB EUR/HUF fixing árfolyamokból indultunk ki. Habár a havi loghozamok nem tartalmazzák a napi, illetve napon belüli ingadozásokat, az eloszlás így sem normális, hanem vastag szélekkel rendelkezik (1. ábra). A historikus szimuláció képes kezelni a gyakori extrém eseteket, így ez nem okoz problémát.

146

HITELINTÉZETI SZEMLE 1. ábra A havi loghozamok hisztogramja és Q-Q ábrája

A havi hozamok közötti autokorreláció nem szignifikáns (2. ábra), a p-értékek minden késleltetésre nullától különbözőek, ezért a jövőbeli hozamok szimulálhatóak a múltból véletlenszerűen kiválasztott havi hozamokból.

2011. TIZEDIK ÉVFOLYAM 2. SZÁM

147
2. ábra

A havi loghozamok korrelogramja

Az ügylet értékeléséhez először megnézzük, hogy milyen várható pénzáramlást, illetve kockázatot tartalmaztak 2008 őszén a következő stratégiák havi 100 000 euró bevétellel rendelkező ügyfél számára: ● Profitmaximalizált határidős ügylet az 1. táblázatban szereplő paraméterekkel (átváltáskori árfolyamok az adott árfolyam-realizáció függvényében: a profitmaximalizált határidős árfolyam, a nyereségmaximum elérése után pedig a lejáratkori spotárfolyam) ● Fedezés nélküli állapot (konverzió a lejáratkori spotárfolyamon) ● Forward ügyletek sorozata átlag forward árfolyamon A pénzáramlás értékét mindhárom esetben 2009. október 7-re, azaz az utolsó lejárat időpontjára kalkuláltuk a korábbi lejáratok értékének felkamatoztatásával. A határidős ügyletekkel történő fedezés esetén a forintban kifejezett pénzáramlás előre rögzített, 2009. október 7-re számítva 321 845 940 forint; a másik két stratégia esetén azonban előre csak egy eloszlás határozható meg. Tízezer véletlenszerű árfolyampályát szimulálva: a profitmax ügylettel elérhető átlagos pénzáramlás 313 645 369 forint, míg a fedezés nélküli esetben 311 361 785 forint (szintén 2009. október 7-re számolva). Átlagosan tehát a forward ügyletek sorozata biztosítja ex-ante a legmagasabb várható forintbevételt, ezt követi a profitmax, végül a fedezés nélküli stratégia. Az átlagos pénzáramlást vizsgálva, nem mondható el, hogy jelentős különbség lenne a profitmax és a fedezés

148

HITELINTÉZETI SZEMLE

nélküli állapot között. A realizációk szórása 9 500 000 forint körül van mindkét esetben, és ehhez képest az átlagok közötti eltérés elég kicsi. Éppen ezért nem érdemes következtetéseket megfogalmazni az átlagos pénzáramlás alapján arról, hogy melyik stratégia a jobb. A két stratégia között nincs jelentősebb különbség, mivel a profitmax ügylet a 2. vagy 3. hónapban az esetek nagy részében kiütődik, így onnantól kezdve a vállalatnak már nincs fedezeti ügylete (hacsak újabbat nem köt), tehát a további lejáratokon az átváltás – a fedezés nélküli állapothoz hasonlóan – a spotárfolyamon történik. 2. táblázat A 3 fedezeti stratégia által generált, várható pénzáramlás forintban 2009. 10. 07-re CF Átlag Szórás 5%-os percentilis 1%-os percentilis Minimum Profitmax 313 645 369 9 546 887 297 778 422 291 583 521 276 406 976 Forward sorozat 321 845 940 0 321 845 940 321 845 940 321 845 940 Fedezetlen 311 361 785 9 521 470 295 603 898 289 399 186 274 274 784

A két eloszlás percentiliseinek vizsgálatával meghatározhatók a kockáztatott cash flowértékek (CFaR). 95%-os szignifikanciaszint mellett a profitmax ügylet esetén legalább 297 778 422 forint pénzáramlás várható a következő évben, míg fedezés nélküli állapotban ez az összeg 295 603 898. A 99%-os valószínűségi szinten számított eredmény is hasonló viszonyokat tükröz. A forward ügyletek sorozatának percentilisei megegyeznek az átlagos pénzáramlással, mivel egy előre fixált összegről van szó. Ennek az alapján ismét a forward ügyletek sorozata teljesít legjobban, majd a profitmax, végül a fedezés nélküli állapot. A tízezer realizációra meghatározott eloszlás közel normális, bár nem szimmetrikus. A profitmax ferdesége kis mértékben negatív, a fedezés nélküli állapoté pedig kicsit pozitív (3. ábra). Ez arra enged következtetni, hogy profitmax esetén gyakoribbak a magasabb értékek, mint a fedezés nélküli állapotban, így az esetek többségében érdemes megkötni az ügyletet a fedezetlen állapothoz képest. A forward ügyletek sorozatához képest adott realizációtól függ, hogy a profitmax jobban vagy rosszabbul teljesít. Ezek a következtetések azonban csak akkor igazak, ha a jövőbeli hozamok valóban a múltbeli hozamoknak megfelelően fognak alakulni.

2011. TIZEDIK ÉVFOLYAM 2. SZÁM

149
3. ábra

A pénzáramlás eloszlása profitmax esetén, historikus szimulációval

4. ábra A pénzáramlás eloszlása fedezés nélküli állapotban, historikus szimulációval

Alappozíció nélkül az ügylet piaci értéke a profitmax határidős árfolyam és a lejáratkori piaci árfolyam különbségeként adódik, figyelembe véve a nyereségmaximumot.

150

HITELINTÉZETI SZEMLE 3. táblázat A profitmax ügylet várható értéke forintban 2009.10.07-re, historikus szimuláció alapján Profitmax Átlag Szórás 5%-os percentilis 1%-os percentilis Minimum 3 233 847 711 167 3 263 042 3 068 556 –15 501 127

A tízezer realizáció 5%-os és 1%-os alsó percentilisére is 3 000 000 forintnál magasabb érték adódott (szintén 2009 október 7-i értékre számolva), tehát az esetek 99%-ában az ügyleten realizált profit legalább 3 068 556 forint lesz a következő egy évre vonatkozóan. Ezek alapján értékelve, az ügylet nem tűnik magas kockázatúnak, sőt, még 99% szignifikanciaszinten is elég magas nyereséghez vezet. Mivel a piaci hangulaton 2008. október elején még nem érződött, hogy a pénzügyi válság milyen drámai változásokat fog okozni a magyar piacon, a profitmax ügylettel kapcsolatban reális volt az a várakozás, hogy 3 000 000 forint körüli eredménnyel fog záródni. A magyar politikai és gazdasági közélet kommunikációja, illetve a szakértői elemzések azt közvetítették, hogy a válságnak csak nagyon enyhe, közvetett hatását fogja érezni az ország, mivel a magyar pénzügyi rendszer stabil (Fischer és Kóczán [2008]). A 99%-os CFaR sem figyelmeztet különösebb veszélyre, az átlagos nyereség pedig 3 233 847 forint. A realizációk minimuma azonban –15 501 127 forint; ez ugyan csak egyszer fordult elő tízezer realizáció között, mértéke azonban óriási, összevetve a maximális nyereség mértékével. A negatív előjelű kimenetek száma összesen 68, azaz 0,68% a valószínűsége, hogy veszteséget szenved a vállalat. A realizációk eloszlását az 5. ábra mutatja; a 3 000 000 forint alatti esetek gyakorisága olyan kicsi, hogy az ábrán nem is látható.

2011. TIZEDIK ÉVFOLYAM 2. SZÁM

151
5. ábra

A profitmaxon elért eredmény eloszlása, historikus szimuláció alapján

A válság azonban gyökeres változást okozott a pénzügyi piacokon: a globális bizonytalanság miatt a nemzetközi tőke villámgyorsan átáramlott a legbiztosabbnak tartott befektetésekbe. A forint árfolyama néhány nap leforgása alatt mintegy 12%-ot gyengült, majd újabb és újabb történelmi mélypontokat ért el az euróval szemben. Mindezzel egyidejűleg az állampapírpiac is összeomlott, a kamatszintek és a volatilitás növekedése pedig tovább növelték az összetett devizastruktúrák nem realizált (mark-to-market) veszteségeit. A profitmax lejáratok tényleges EKB-árfolyamait tartalmazza a 4. táblázat. 4. táblázat EUR/HUF tényárfolyamok Dátum 2008. 11. 07. 2008. 12. 05. 2009. 01. 09. 2009. 02. 06. 2009. 03. 06. 2009. 04. 07. 2009. 05. 08. 2009. 06. 08. 2009. 07. 07. 2009. 08. 07. 2009. 09. 07. 2009. 10. 07. EUR/HUF EKB fixing 269,00 265,32 276,13 292,60 316,50 296,80 277,75 287,19 273,20 272,80 272,24 267,90

152

HITELINTÉZETI SZEMLE

A profitmax ügyleten ténylegesen elért veszteség 19 627 101 forintnak adódott (100 000 euró lejáratonkénti névértékű ügylet esetén, 2009. október 7-re számolva), vagyis még a szimuláció alapján 0,01%-os eséllyel súlyozott, legrosszabb kimenetet is meghaladta. A historikus szimuláció VaR-jellegű mutatói alapján minimális esély látszott arra, hogy az ügylet veszteséges legyen, mivel a módszer az extrém piaci helyzetet, a korábbi években soha nem látott mértékű árfolyam-volatilitást nem volt képes figyelembe venni. Alappozícióval rendelkező ügyfelek esetén azonban a ténylegesen elért pénzáramlás nem a profitmax esetén volt a legkisebb. A profitmax és az alapkitettség együtt 332 511 400 forint pénzáramlást jelentett (2009. október 7-i értékre számítva), forward ügyletek sorozatával azonban csak 321 845 940 forintot lehetett elérni. Mivel a profitmax minden lejáratra kedvezőtlenebb átváltást biztosított az azonnali piaci árnál, nem szűntek meg az ügyletek, és a forward árfolyamoknál magasabb profitmax árfolyamon történt meg az átváltás. 5. táblázat A 3 fedezeti stratégia által generált, tényleges pénzáramlás forintban 2009.10.07-re, historikus szimuláció alapján Profitmax Realizált CF 332 511 400 Forward 321 845 940 Fedezetlen 352 138 501

Érdemes megjegyezni, hogy a historikus szimuláció által kapott eredmények minősége nagymértékben függ a választott múltbeli periódus hosszától.

4. ELEMZÉS GARCH-MODELL SEGÍTSÉGÉVEL
A gazdasági válságban megnőtt volatilitást jobban képesek leírni a volatilitást autoregresszíven modellező módszerek. A historikus szimulációval ellentétben, a GARCH-modellek az extrém piaci helyzeteket, a megnövekedett volatilitást is képesek beépíteni az előrejelzésekbe. Ezek a modellek is múltbeli árfolyam-információkra támaszkodnak, azonban a múltnak olyan információit is képesek figyelembe venni, mint a változékony és kevésbé változékony időszakok előfordulása, azaz a volatilitás tömörülése. A historikus szimulációhoz hasonlóan, itt is az Európai Központi Bank 2000. 01. 04. és 2008. 10. 07. közötti, hivatalos EUR/HUF árfolyamait vettük alapul, de most nem havi, hanem napi adatokkal, napi loghozamokat számolva. Az ábrán látható, hogy az EKB árfolyamaiból számított, napi loghozamok idősorában több megnövekedett volatilitású időszak is tisztán kivehető, volatilis és kevésbé volatilis időszakok váltják egymást. A változékony időszakokban jellemzően nagyobbak voltak a hozamok pozitív és negatív irányban egyaránt.

2011. TIZEDIK ÉVFOLYAM 2. SZÁM

153
6. ábra

Napi loghozamok (2000–2008)

A volatilitás tömörülése számszerűen is mérhető a hozamok négyzetének korrelogramját megvizsgálva. A 7. ábrán látható, hogy jelen esetben számos késleltetésre szignifikáns mértékű az autokorreláció, tehát vannak GARCH-hatások az idősorban. Egy adott napi hozam eloszlása tehát nem egyezik meg a hozamok hosszú távú, átlagos eloszlásával, hanem attól is függ, hogy mennyire volt heves vagy nyugodt az előző nap. 7. ábra A hozamnégyzetek közötti autokorreláció

154

HITELINTÉZETI SZEMLE

A GARCH-modell a volatilitás tömörülésének megfelelő leírásához a varianciát is időben változóként kezeli. Nem az εt sokkokat tekinti független, azonos eloszlású véletlen hatásoknak, hanem ηt független, azonos eloszlású valószínűségi változókat az időben változó σt szórással szorozva határozza meg az εt tényleges hibákat. Így a hibatagok továbbra is függetlenek lesznek, de már nem azonos eloszlásúak. Várható értékük ugyan 0 marad, de a σt2 feltételes varianciájuk időben változik: ha a tegnapi εt-1 hiba nagy volt, akkor az megnöveli a mai εt hiba szórását. Továbbá, ha a tegnapi σt –1 szórás nagy volt, az is közrejátszik a mai εt hiba szórásának növekedésében. 8. ábra A hozamok korrelogramja

A 8. ábrán látható, hogy nincs szignifikáns autokorreláció a napi hozamok között, így a várható érték egyenletébe nem lehet beépíteni autoregresszív tagokat; a várható érték a véletlen bolyongásnak megfelelően fog alakulni, εt -vel lesz egyenlő. GARCH (1,1) modellt alkalmazva, és feltéve, hogy az η hibatagok eloszlása normális, mégpedig N(0,1) standard normális eloszlású a becsülendő modell. Várhatóérték-egyenlet:

yt = ε t ε t = σ t ηt Varianciaegyenlet: σ t = a0 + a1ε t −1 + b1σ t −1
2 2 2

(1) (2)

(3)

A becslési eredményeket a 6. táblázat tartalmazza:

2011. TIZEDIK ÉVFOLYAM 2. SZÁM

155
6. táblázat

A GARCH-modell becslési eredményei Varianciaegyenlet érték a0 a1 b1 3,40E–10 0,014236 0,985596 st. hiba 9,86E–10 0,000437 0,000300 z-statisztika 34,48826 32,79739 3285,696 p-érték 0,0000 0,0000 0,0000

A varianciaegyenlet paraméterei mind szignifikánsak, hiszen p értékük 0 közeli. A feltétel nélküli variancia véges, mivel az utolsó két paraméter összege kisebb egynél. Az εt reziduumok négyzetei közötti autokorreláció megszűnt, ahogy az alábbi korrelogramon is látható, melyből következik, hogy a GARCH (1,1) modell megfelelő, nincs szükség nagyobb késleltetésszámú modell alkalmazására. 9. ábra Az εt reziduumok négyzetei közötti autokorreláció

Az ηt standardizált reziduumok azonban nem lettek normális eloszlásúak (az előfeltevéssel ellentétben), hanem továbbra is vastag szélűek, tehát a megfigyelt vastag széleket nemcsak a nemstacionaritás okozza, hanem a hozamokat valóban a normálisnál vastagabb szélekkel jellemezhető eloszlású, véletlen tényezők mozgatják. Ilyen esetben az ηt -ket érdemes valamilyen vastag szélű eloszlással, például Student-féle t-eloszlással közelíteni, ebben a modellben azonban a feltétel nélküli varianciára nem adódott véges érték, az utolsó két paraméter összege nagyobb lett 1-nél, így ez a modell gyakorlatilag alkalmazhatatlan. Ezért nem változtattunk az eredeti modellen, ahol ηt normális eloszlású.

156

HITELINTÉZETI SZEMLE 10. ábra Az ηt standardizált reziduumok eloszlása

A becsült paraméterek segítségével a fenti varianciaegyenlet a vizsgált idősorra: σ t = 0,000000034 + 0,014236 * ε t −1 + 0,985696 * σ t −1
2 Az εt –1 és σt–1 értéke rendre 0,001004 és 0,0000409.

2

2

2

(4)

A modellből kapott eredményekkel szimulálva a napi hozamokat, ezer futtatás alapján a vizsgált 3 fedezeti stratégia eloszlását mutatja a 7. táblázat. 7. táblázat A 3 fedezeti stratégia által generált, várható pénzáramlás forintban 2009.10.07-re CF Átlag Szórás 5%-os percentilis 1%-os percentilis Minimum Profitmax 314 132 155 17 153 872 285 004 697 273 403 665 257 250 970 Forward 321 845 940 0 321 845 940 321 845 940 321 845 940 Fedezetlen 313 928 421 20 475 324 282 242 547 271 384 506 262 530 401

A profitmax átlagos pénzáramlása 314 132 155 forint (2009. október 7.), ami nagyon közel van a historikus módon kapott eredményhez. A fedezés nélküli esetben 313 928 421 forint (2009. október 7.). Ismét azt látjuk tehát, hogy átlagosan a forward ügyletek sorozata vezet a legjobb eredményre, amit a profitmax, végül a fedezés nélküli stratégia követ.

2011. TIZEDIK ÉVFOLYAM 2. SZÁM

157

Az átlagos pénzáramlások közötti különbség ismét elenyésző a realizációk szórásához képest: a profitmax esetén 17 millió forint körüli, a fedezés nélküli állapotban 20 millió körüli érték. Ezért az átlagos pénzáramlások alapján itt sem érdemes következtetéseket megfogalmazni. A profitmax és a fedezés nélküli állapot percentiliseit összehasonlítva, ismét azt mondhatjuk, hogy a profitmax esetében nagyobb az a minimumösszeg, amelynél a vállalat adott valószínűségi szinten több pénzáramláshoz jut. A profitmaxnál az esetek 95%-ában 285 004 697 forintnál nagyobb pénzáramlás várható a következő évben, míg fedezés nélküli állapotban ez az összeg 282 242 547 forint. A 99%-os valószínűségi szinten számított eredmény is hasonló viszonyokat tükröz. Ezek az értékek azonban mind kisebbek, mint a historikus szimuláció modelljében számolt, megfelelő értékek, hiszen a GARCH-modell jobban figyelembe veszi az extrém piaci helyzetek miatti kockázatokat. A realizációk eloszlását megvizsgálva, ismét az látható, hogy az eloszlás aszimmetrikus, profitmax ferdesége negatív, a fedezés nélküli állapoté pedig pozitív. Megint arra következtethetünk, hogy a profitmax esetén gyakoribbak a magasabb értékek, mint a fedezés nélküli állapotban. Érdekes azonban, hogy a profitmax realizációk minimuma kicsit kisebb, mint a fedezés nélküli állapoté. A realizációk maximuma pedig fedezés nélkül majdnem 20 millióval nagyobb, mint a profitmax esetén. Így a realizációk terjedelmét nézve a fedezés nélküli stratégia egy kicsit magasabb sávban helyezkedik el, mint a profitmax. A historikus szimulációnál ilyen mértékű eltérésre nem volt példa. A forward ügyletek sorozatához képest (321 845 940 forint pénzáramlás) mindig az adott realizációtól függ, hogy a profitmax jobban vagy rosszabbul teljesít-e. 11. ábra A pénzáramlás eloszlása profitmax esetén

158

HITELINTÉZETI SZEMLE 12. ábra A pénzáramlás eloszlása fedezés nélküli állapotban

A GARCH-modell segítségével elvégzett elemzés felhívja a figyelmet a profitmaxban rejlő kockázatokra: megmutatja, hogy nem is olyan kicsi valószínűséggel nagyon sokat lehet veszíteni rajta. Ha azonban a teljes pénzáramlást vizsgáljuk, a percentilisek alapján továbbra is a forward ügyletek sorozata a legkedvezőbb, majd a profitmax, végül a fedezés nélküli stratégia. A percentilisek összehasonlításával azonban csak a kimenetelek legrosszabb 5 vagy 10 százalékát hasonlíthatjuk össze. Egy konkrét realizáció esetén más és más lehet a három stratégia sorrendje eredményesség szempontjából. A 2008–2009 októbere között realizált, tényleges eredmények teljesen megfordították a modellek segítségével meghatározott sorrendet (a fedezés nélküli stratégia volt a legjobb, majd a profitmax, végül a forward ügyletek sorozata). Alapkitettség nélkül értékelve a profitmax ügyletet, az ezer realizáció 5%-os alsó percentilisét véve, a 95%-os VaR –13 361 287 forint, ami komoly veszteséget mutat, szemben a historikus szimuláció előrejelzésével. Ez az érték már felhívja a figyelmet arra, hogy a termék komoly kockázatokat hordoz; nemcsak nyerni lehet rajta, hanem veszíteni is. A 99%-os VaR értéke pedig –28 922 320 forint. A realizációk minimuma –50 484 783 forint. A GARCH-modell jóval reálisabb képet nyújt a kockázatokról. 8. táblázat A profitmax ügylet várható értéke forintban, 2009. 10. 07-re GARCH-modell alapján Profitmax Átlag Szórás 5%-os percentilis 1%-os percentilis Minimum 990 306 6 704 773 –13 361 287 –28 922 320 –50 484 783

2011. TIZEDIK ÉVFOLYAM 2. SZÁM

159

Az átlagos nyereség 990 306 forint, ami bár még pozitív, de jóval elmarad a (2009. október 7-re számított) 3 000 000 forint feletti értéktől, amit a historikus szimuláció alapján kaptunk. Ez annak köszönhető, hogy az esetek 10 százalékában az ügyleten realizált eredmény kisebb, mint a profitmax konstrukció által megengedett nominális 3 millió forint, de az esetek 90 százalékában még mindig magas, 3 000 000 forint feletti a nyereség. A modell tehát felhívja a figyelmet a kockázatokra, de sokak számára továbbra is kecsegtető lehet a profitmax ügylet, hiszen nagy valószínűséggel el lehet nyerni a maximált nyereséget. Figyelemfelkeltő azonban, hogy az esetek 10 százalékában előforduló veszteség ennek több mint tizenötszöröse is lehet! A realizációk eloszlását mutatja a 13. ábra. Bár itt is a 3 000 000 forint nominális nyereséggel záródó kimenet dominál, de határozottabban megjelennek a kis valószínűséggel bekövetkező, nagymértékű veszteségek. 13. ábra A profitmaxon elért eredmény eloszlása

5. KÖVETKEZTETÉSEK
Elemzésünkben arra kerestük a választ, hogy az olyan összetett devizatermékek kockázatát, mint például a profitmax ügyletét, mennyire jelezték előre a különböző modellek. Utólag mindenki számára világossá vált, hogy a devizastruktúrák kedvező paramétereit finanszírozó, beépített, opció jellegű kötelezettségvállalások hatalmas veszteségeket okozhatnak, ez azonban a válság előtti banki kommunikációban és az ügyfelek várakozásaiban sem jelent meg. A profitmaxhoz hasonló ügyletek nem alkalmasak fedezésre, mivel éppen akkor szűnnek meg, amikor a legnagyobb szükség lenne rájuk, vagyis az árfolyamnak az alappozíció szempontjából kedvezőtlen változása esetén. A 2008–2009 folyamán elszenvedett veszteségek azonban nem a struktúra összetett jellegéből adódtak, hanem a forint addig soha nem látott gyengülése miatt minden euró rövid pozíciót érintettek. Sőt, azok számára, akik alap-

160

HITELINTÉZETI SZEMLE

pozíció birtokában, azaz fedezeti céllal kötöttek ilyen ügyleteket, lényegesen kisebb volt a lejáratkori árfolyamhoz viszonyított, elmaradt haszon, mintha egy plain vanilla2 határidős ügylettel fedeztek volna. A 2009-es elemzések alapján azonban úgy tűnik, hogy sokan alappozíció nélkül, pusztán spekulatív céllal kötöttek profitmaximalizált határidős ügyleteket úgy, hogy a tényleges kockázatokat, az elszenvedhető veszteség lehetőségét egyáltalán nem mérték fel. Elemzésünkben megmutattuk: a historikus szimuláció VaR-jellegű mutatói nem figyelmeztettek arra, hogy közel 20 milliós veszteség is keletkezhet az ügyletből. Sőt, minimális esély látszott arra, hogy az ügylet veszteséges legyen, az általunk generált realizációknak csak 0,68 százaléka negatív szám. Az extrém piaci helyzeteket, megnövekedett volatilitást is figyelembe vevő modellek, mint például az általunk használt GARCH (1,1) már reálisabb kockázati mértéket mutatnak: az esetek 10%-ában negatív az ügylet eredménye, és 95%os szignifikanciaszinten jelentős (13 millió forint feletti) a várható maximális veszteség. A ténylegesen realizált veszteség a GARCH-modell alapján kalkulált 95%-os és 99%-os szignifikanciaszint melletti VaR-értékek között helyezkedik el. Az extrém körülmények mindig rámutatnak egy rendszer gyenge pontjaira. A válság miatti piaci turbulencia okozta pénzügyi veszteségek kapcsán óhatatlanul felmerül a bankok, illetve a szabályozó hatóságok szerepe és felelőssége, valamint a pénzügyi termékfejlesztés létjogosultsága. Véleményünk szerint azonban nem az innováció korlátozása a megfelelő megoldás az aszimmetrikus információs helyzet kezelésére, hanem egy átfogóbb, konkrét kockázati mértékeket is tartalmazó kockázati elemzés előírása segítheti az ügyfeleket a döntéshozatalban. Mint bemutattuk, erre rendelkezésre állnak a megfelelő módszertani eszközök.

IRODALOMJEGYZÉK
BOLLERSLEV, T. [1986]: Generalized Autoregressive Conditional Heteroskedasticity. Journal of Econometrics 31 (3), 307–327. o. FISCHER ÉVA–KÓCZÁN GERGELY [2008]: Rendkívüli hatósági intézkedések és tanulságaik a jelzálogpiaci válság kapcsán. MNB-tanulmányok, 2008/72. JORION, P. [1999]: A kockáztatott érték. Panem, Budapest K&H [2009]: Treasury piaci kockázatkezelési kézikönyv, 92–96. o., https://ebank.khb.hu/publish/kh/hu/media/hu_vallalatok_dokumentumai/k_h_ piaci_kockazatkezelesi. download.pdf (letöltve: 2010. 09. 16.) NASZÓDI A NNA [2004]: A sávmódosítások árfolyamhatásának vizsgálata opciós modell keretei között. MNB Füzetek, 2004/2. TULASSAY ZSOLT [2009]: ARCH/GARCH modellek (jegyzet). Budapesti Corvinus Egyetem, Befektetések és Vállalati Pénzügy Tanszék

2 Közönséges, átlagos, sztenderd

Similar Documents

Free Essay

Abcd

...ICT in Retail Sector – India  ICT in Retail Sector India July 2011 Executive Summary  Retail sector is estimated to reach INR x tr in 20‐‐ and is expected to witness a growth CAGR of  a% to reach INR y tr in 20‐‐  IT / ICT adoption in India is fast gaining popularity, wherein growing retail and trade activity is  p p p y g expected to push the adoption rate by a large extent  Cuurrently, retail sector in India spend about b% ‐ c % of the overall yearly sales on IT services Market  Availability of better and faster IT / ICT solutions with maximum accuracy is pushing the industry  forward significantly Technology  Adoption in  Retail   Currently, adoption of IT / ICT in retail sector is estimated at INR z bn of the overall IT / ICT Currently, adoption of IT / ICT in retail sector is estimated at INR z bn of the overall IT / ICT  industry in India  Growing trade and retail activities is resulting in the need for line of business specific applications  aimed at catering to the specific needs of the sector p y pp y  Cost component, flexibility and customization of applications are the key selection criteria  amongst retailers for the selection of IT / ICT tools and services  Cloud computing plays a major role in the enhancement of operational procedures of retailing  wherein data and information are transmitted on a real time basis thereby facilitating faster  decision making  It is predominantly implemented in the fields of supply chain management, inventory ...

Words: 1576 - Pages: 7

Premium Essay

Abcd

...PRINCIPLES OF MANAGEMENT Business Principles of Toyota Motor Corporation Toyota follows certain well-defined business principles guiding its functioning. These are: 1. Honour the language and spirit of law of every nation and undertake open and fair corporate activities to be a good corporate citizen around the world. 2. Respect the culture and customs of every nation and contribute to economic and social development through corporate activities in local communities. 3. To provide clean and safe products and to enhance the quality of life everywhere. 4. Create and develop advanced technologies and provide outstanding products and services that fulfil the needs of customers worldwide. 5. Foster a corporate culture that enhances individual creativity and teamwork value, while honouring mutual trust and respect between management and labour. 6. Pursue growth and harmony with global community through innovative management. 7. Work with business partners in research and creativity to achieve stable, long-term growth and mutual benefits and be open to new partnerships. These principles, will guide the company in its global vision 2010. This global vision envisages continuous innovations in future, use of environment friendly technologies, respecting and working with different sections of society and establishing an interactive relationship with society. Based on www.toyota.co.jp/en/enviornmental_rep/03 /rinen.html on 17.10.2006 CHAPTER L E A R N I N G OBJECTIVES 2 After...

Words: 13855 - Pages: 56

Premium Essay

Abcd

...Human Resources and Job Design The employees that we are going to hire are the essential part in the overall human resource and job design, they are valuable and crucial to the success of a business. We must hire the right candidate for the right job, to fully utilize our human resources. if the wrong people are hired , it will affect the work flow and efficiency. A good job design is necessary to make full use of the employees’ potential and ensure that the company is functioning well. We have to come out with a training program which ensure that the employees have excellent product knowledge, know how to close sales and build an after-sales relationship with customers to maximize any potential sales in the future. We must also ensure that the training program appeals to the employees, motivates them to learn what is required and enjoy the process. It is our job to make sure that the employees have a clear understanding of what are the tasks which they have to accomplish, e.g, knowing the functions of the camera, how to take care of the camera, what makes the camera worthy to purchase. They also need to know that their job is related to other roles in the organization, e.g the sales transactions have to be done properly so that the financial statement is properly accounted for, with no discrepancy. The job design must also enable the employee to balance between work and life, make them feel comfortable doing their job, developing a sense of belonging and accomplishment...

Words: 522 - Pages: 3

Premium Essay

Abcd

...Student Account/tuition information The Office of Student Business Services The primary function of the Office of Student Business Services is to assist the student in understanding their semester billing. This department is responsible for sending out semester bills, emailing monthly statements to the students Concordia email account if they have a balance, offer support for the Sallie Mae Tuition Pay Plan, process student refunds, issue book vouchers (if the student has a credit/negative (-) balance), and ensure payments on the student tuition account are posted accurately. This office also manages student accounts that are not currently enrolled but are in a collection status. Any student that is registered for any course whether full time or part time at Concordia University Chicago is responsible for financial obligations resulting from tuition and fees not covered by financial aid or any other source. Meet The Staff Anjelica Estrada: ext-3236 Director Student Account Representatives Nayibe Parra-Garcia: - ext-3010 Tinesha Smith: -ext-3232 Cashier Patrick Nelson:-ext-3241 The Office of Student Business Services is located in Addison Hall, Room 156. The hours of operation are Monday and Friday 8am-4:30pm, Tuesday-Thursday 8am-6pm. Traditional undergraduate academic year cost for the 2012-2013 academic year Per year Tuition Room & Board application) Technology Fee Student Activity Fee Green Fee $ 254.00 $ 270.00 $ 10.00 $ 127.00 $ 135.00 $ 5.00 $25,942.00 $ 8,280.00 Per semester...

Words: 2481 - Pages: 10

Premium Essay

Abcd

...THE e-ENABLED AIRLINE, AIRPLANE, FLIGHT DECK, CABIN COMMERCIAL AVIATION Commercial Airplanes Aviation Services P.O. Box 3707, MC 21-85 Seattle, WA 98124-2207 www.boeing.com/commercial/aviationservices SERVICES The e-Enabled Advantage Phone: 206-766-1160 Fax: 206-766-1720 E-mail: e-enabled@boeing.com www.boeing.com/commercial/ams | A V IE N - C N AS ELR V I C E SV A N T A M E D I F I C A T I O N TH Oe IE S B ED AD AND GO Printed in U.S.A. 404854 06/03 COMMERCIAL AVIATION SERVICES | T H E e - E N A B L E D A D VA N TA G E EXPERIENCE THE POWER OF N E T W O R K E D O P E R AT I O N S . e-Enabled Advantage A VISION OF THE FUTURE NETWORKED ENVIRONMENT In the not-too-distant future, airlines will routinely invoke the power of integrated information and communications systems to reach new pinnacles of operational efficiency and market presence. Boeing calls it the e-Enabled Advantage. We’re coordinating the expertise of our entire company to give the airline industry a future in which people, airplanes, assets, information systems, knowledge applications, and decision support tools work together seamlessly. The Jeppesen Electronic Flight Bag, SBS International Crew Scheduling and Management software, Connexion by BoeingSM, and Boeing Airplane Health Management signal the dawn of a new age, when airborne and ground-based operations are linked in real time to enable people to achieve the extraordinary every day. Unprecedented enterprise...

Words: 921 - Pages: 4

Premium Essay

Abcd

...Published on Friday, July 7, 2006 by the Associated Press | Demand for Organic Food Outstrips Supply | by Libby Quaid | | | America's appetite for organic food is so strong that supply just can't keep up with demand. Organic products still have only a tiny slice, about 2.5 percent, of the nation's food market. But the slice is expanding at a feverish pace. Growth in sales of organic food has been 15 percent to 21 percent each year, compared with 2 percent to 4 percent for total food sales. Organic means food is grown without bug killer, fertilizer, hormones, antibiotics or biotechnology. Mainstream supermarkets, eyeing the success of organic retailers such as Whole Foods, have rushed to meet demand. The Kroger Co., Safeway Inc. and SuperValu Inc., which owns Albertson's LLC, are among those selling their own organic brands. Wal-Mart Stores Inc. said earlier this year it would double its organic offerings. The number of organic farms — an estimated 10,000 — is also increasing, but not fast enough. As a result, organic manufacturers are looking for ingredients outside the United States in places like Europe, Bolivia, Venezuela and South Africa. That is no surprise, said Barbara Robinson, head of the Agriculture Department's National Organic Program. The program provides the round, green "USDA Organic" seal for certified products. Her agency is just now starting to track organic data, but Robinson believes the United States is importing far more organic food than it exports...

Words: 933 - Pages: 4

Premium Essay

Abcd

...Hollywood movies are one of the main reason that establish the racism and stereotypes of all colors. It spreads the fictions of whiteness around the world. Therefore, these movies: Tarzan, The Ape Man; Leave it to Beaver; Bringing Down the House and White chicks will bring a closer view about the difference between “white” and “un-white” character be described. Also, the introduction and chapter one of “Unthinking Eurocentrism: Multiculturalism and the Media” has provide a broad, critical overview of film primarily from and about the “Third World”. In chapter one “From Eurocentrism to Polycentrism”, they reviewed standard criticism of view in literary in cinematic work. This essay is aims defined the stereotypical images and roles of African Americans in films. First of all, the movie “Tarzan, The Ape Man” is the fairly easy target for people interested in the perpetuation of anti-black stereotypes. Tarzan is presented as a naked savage who doesn’t learn to wear clothes. It’s racist when in the movie, when Tarzan warning Jane and her father that Tarzan, the owner of the jungles has killed beasts and many black men. He pelts animals with thrown objects to torment them. He kills animals for pleasure. To Tarzan all blacks are lower. Besides, in the movie, the Africans of the Mbongan tribe are cannibalism, superstitious, contemptible and debased. Here it come the love of Tarzan, Jane a “white” woman is defined as beautiful, and apparently resourceful and intelligent. However, Esmeralda...

Words: 963 - Pages: 4

Premium Essay

Abcd

...n’t have to invest in those same improvements, creating a competitive disadvantage. The only benefit derives from how quickly Sabre disseminates best practices (best software), lowering costs not just for one company but for the industry as a whole, making everyone including CP more profitable. As a manager, deciding whether to use third party solutions that impact your core competencies, those cost savings benefits must outweigh the investments costs. IBM becoming involved is a similar situation, the economy as a whole receives cost savings, which CP receives a portion of, but also competitors can immediately match those savings. When IBM took over the data centers in Sydney, it allowed IBM to import best practices from across the globe and also allowed the full capacity of the data centers to be utilized by serving additional clients. Best practices bring lower costs to an operation and higher capacity usage brings greater revenue, all good things but again CP only gets a portion and IBM receives the rest. While costs and benefits are the ultimate management decisions, a coherent strategy from management allows IT professionals to more accurately estimate these value decisions. This is the critical area where CP made its mistakes. Due to the financial situations caused from 9/11, the new airport and China taking back Hong Kong; CP shifted to survival mode and cut costs by outsourcing indiscriminately. This damaged the company a few years later, because many of those...

Words: 621 - Pages: 3

Premium Essay

Abcd

...CONSERVATION IN INDIA One of the most pressing environmental issues today is the conservation of biodiversity. Conserving biological diversity involves restoring, protecting, conserving or enhancing the variety of life in an area so that the abundance and distribution of species and communities provide for continued existence and normal ecological functioning, including adaptation and extinction. India is a mega-diverse country, one of twelve countries that collectively accounts for 60–70% of the world’s biodiversity. A land of high species richness and endemism as well as of agro-biodiversity, India supports an astounding 8.1% of the world’s biodiversity. India also supports 16% of the world’s human as well as 18% of the world’s cattle population. In fact, an estimated 70% of India’s population is dependent locally on natural ecosystems for subsistence means of livelihood, including fuel, housing, food, water, and security of health. Consequently, the country’s biodiversity faces immense pressures. Poverty, lack of sustainable alternative livelihoods and absence of financial , social incentives for resource dependent communities, along with lack of integration of biodiversity and livelihood consideration in development planning around biodiversity-rich areas, have been identified as some of the root causes of threats to biodiversity. Biodiversity, as measured by the numbers of plant and vertebrate species is greatest in the Western Ghats and the northeast. This is because...

Words: 806 - Pages: 4

Premium Essay

Abcd

...A Guide to MLA Citations for Play Analysis #1 When do I need a citation? You need a citation when you: a. quote directly from a source b. paraphrase an idea from a source c. describe a study or statistic from a source d. are not sure the idea you are presenting came from your own brain How do I cite sources using MLA formatting? Assuming you are using Drama A Pocket Anthology, your “Works Cited” entry at the END of the paper would be modeled after the following: Chekhov, Anton. The Cherry Orchard. Trans. Avraham Yarmolinsky. Norton Anthology of World Masterpieces. Ed. Maynard Mack. 4th ed. Vol. 2. New York: Norton, 1979. 1192-1230. If you are using a play that is NOT in an anthology, your “Works Cited” entry at the END of the paper would be modeled after the following: Walker, Alice.  The Color Purple.  New York: Pocket Books-Washington Square, 1982.  What about in-text citations using MLA format? Here is the deal: If you don’t mention the name of the author/playwright in the body of your sentence, you need to include it in your parenthetical reference— The tendency to come to terms with difficult experiences is referred to as a "purification process" whereby "threatening or painful dissonances are warded off to preserve intact a clear and articulated image of oneself and one’s place in the world" (Sennett 11). If you DO mention the name of the author/playwright, the citation would look like this: Social historian Richard...

Words: 370 - Pages: 2

Premium Essay

Abcd

...Thomas J. Vallely thomas_vallely@harvard.edu ASIA PRGRAMS 79 John F. Kennedy Street, Cambridge, MA 02138 Tel: (617) 495-1134 | Fax: (617) 495-4948 Ben Wilkinson ben_wilkinson@harvard.edu VIETNAMESE HIGHER EDUCATION: CRISIS AND RESPONSE I. Overview This short paper seeks to provide the American members of the bilateral Higher Education Task Force with an opinionated analysis of the crisis in Vietnamese higher education. We begin by analyzing the magnitude of the crisis and its root causes. Next, we consider how key actors—the Vietnamese government, the Vietnamese people, and the international community—are responding to the situation. We conclude by stressing the importance of institutional innovation as a necessary component of an effective reform platform. A short essay on Vietnamese higher education and science by a prominent Vietnamese scientist is included as reference in an appendix. This memorandum is informed by Harvard’s experience building and operating the Fulbright Economics Teaching Program, a center of public policy teaching and research located in Ho Chi Minh City.1 At present the Ash Institute is a partner in a research project lead by The New School that is studying the institutional barriers to higher education reform in Vietnam. II. Dimensions of the Crisis It is difficult to overstate the seriousness of the challenges confronting Vietnam in higher education. We believe without urgent and fundamental reform to the higher education...

Words: 5398 - Pages: 22

Premium Essay

Abcd

...Bathan, Ivy Claire Mansit, Dezerein Faye Experiment #3 Auditory Perception Objectives: * To determine the simple reaction to time to sound. * To be able to locate the source of sound. * To discriminate the presence of obstacle. Introduction: Apparatus: * Bell (inspired) * Scarf (for blinded) * Chair Procedure: Part 1 E and S should become familiar with the following direction: Upper Front (UF) Upper left (UL) Upper Back (UB) Front (F) Down Left (DL) Upper Right (UR) Down Front (DF) Right (R) Right Back (RB) Left (L) Down Right (DR) Down Back (DB) Blindfold S and make him/her in a chair provided with a chin rest in the center of a room (or just go to a quiet place). E rings the bell from each the positions listed above. The bell should originate at a standard distance of 3 feet. The ringing of the bell’s repeated 10 times from each location in random order. Ask S to report where the source of the sound came from. The recorder takes note of the position of the bell and S’s right or wrong responses. All the observers must maintain complete silence during the entire duration of the experiment. Do not give the subject any additional cues in locating the sound. Mark with a check the correct responses and x for errors. Results: Trials | UF | F |...

Words: 501 - Pages: 3

Premium Essay

Abcd

...Enablers of Exuberance Jennifer S. Taub Sept. 4, 2009 DISCUSSION DRAFT Enablers of Exuberance: Legal Acts and Omissions that Facilitated the Global Financial Crisis Jennifer S. Taub1 I. Introduction This paper explores certain legal acts and omissions that facilitated the over-leveraging and near collapse of the global financial system. These ―Legal Enablers‖ fostered the boom that enriched a class of financial intermediaries who followed a storied tradition of gambling away ―other people‘s money.‖2 These mechanisms also made the pain of the bust disproportionately felt by the middle class and poor while shielding the middlemen who created the problems. These legal Enablers permitted the growth of a shadow banking system, without investment limits, transparency or government oversight. In the shadows grew a variety of highly leveraged private investment pools, undercapitalized conduits of securitized loans and speculation in complex credit derivatives. The rationale for allowing this unregulated, parallel system was that it helped to create innovation and provide liquidity. The conventional wisdom was that any risks associated with a hands-off approach could be managed by the ―invisible hand‖3 of the market. In other words, instead of public police, it relied upon private gatekeepers. A legal framework including legislation, rules and court decisions supported this system. This legal structure depended upon corporate managers, counterparties, ―sophisticated investors‖ and the...

Words: 54952 - Pages: 220

Free Essay

Abcd

...Personal Loan 24-hour- Service Guarantee Terms and Conditions Eligibility: 1. All Personal Loan applications including Pre-Approved loan applications are eligible for Personal Loan Service guarantee. 2. At the time of submission, the Personal Loan applications should be complete with all the required supporting documents. Start Point of Service Guarantee: Receipt of complete documents by the bank as evidenced by SMS sent from the bank to the customer. End Point of Service Guarantee: Final decision regarding customer’s Personal Loan application is communicated by the bank to customer via SMS. Personal Loan 24 – hour – Service Guarantee (“24-hr- service-guarantee”) is subject to the following Terms and Conditions: I. Personal Loan 24- hour- Service Guarantee 1. The “24-hr-service-guarantee” shall only apply in the cases where the applicants have provided the complete set of Personal Loan documents along with complete filled in forms in accordance with the Bank procedures. 2. Applications in which bank is unable to contact customer/referee on mobile/home/office phone or have document deficiency would not be considered for “24-hr-service-guarantee” 3. Applications which have been declined by the bank or cancelled by customer earlier, and are reappealed later, would not be considered for “24-hr-service-guarantee” 4. The “24-hr-service-guarantee” will not be applicable in instances where delays are encountered due to the applicant’s failure to satisfy the Bank’s due diligence...

Words: 1092 - Pages: 5

Premium Essay

Abcd

...“A STUDY ON THE FACTORS BEHIND BRAND SWITCHING IN TELECOM INDUSTRY ON THE BRANDS LIKE AIRTEL, VODAFONE, IDEA AND TATA DOCOMO IN SURAT CITY.” I Bhavin A. Vayla student of Navnirman Institute Of Management Surat, doing Marketing Research project on Telecom Network titled “Factors behind Brand Switching in Telecom Industry in Surat city.” Hence I would be grateful if you would spare your valuable time and co-operate by answering few questions to the best of your knowledge. I assure you that the information collected will be used for academic purpose only. 1) Do you use Telecom service? Yes. No. 2) Do you usually change your telecom network brand? 1 2 3 4 5 Strongly Agree Neutral Disagree Strongly Agree Disagree 3) Where do you look for information before switching your telecom network brand? In Stores. Internet. Television. Hoardings. Word of Mouth. Other . 4) What influences you to go for a particular Telecom network brand? Network Operator’s Office. Someone recently bought the same. Someone already used or using it. Can’t say. No influence. 5) Are you aware about the portability system of Telecom network? Yes. No. 6) Have you switched over your telecom network brand in last 1 year? Yes. No...

Words: 423 - Pages: 2