Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khoá 2006-07

Phân tích Tài chính

Bài giảng 13

HỢP ĐỒNG TƯƠNG LAI VÀ HỢP ĐỒNG HOÁN ĐỔI
1. Liên hệ giữa hợp đồng kỳ hạn với hợp đồng tương lai và hoán đổi Trong bài 12 chúng ta đã bàn luận về việc sử dụng hợp đồng kỳ hạn để quản lý rủi ro biến động giá cả trên thị trường hàng hóa và thị trường chứng khoán cũng như quản lý rủi ro ngoại hối trong các giao dịch ngoại tệ, đặc biệt là hoạt động xuất nhập khẩu, đầu tư và tín dụng. Có thể nói hợp đồng kỳ hạn được thiết kế như là một công cụ hữu hiệu để quản lý rủi ro. Thế nhưng do quá chú trọng đến công dụng quản lý rủi ro nên hợp đồng kỳ hạn đánh mất đi cơ hội kinh doanh hay đầu cơ. Chẳng hạn, để quản lý rủi ro ngoại hối khi có hợp đồng nhập khẩu sẽ đến hạn thanh toán trong tương lai, doanh nghiệp có thể thoả thuận mua ngoại tệ kỳ hạn 6 tháng với ngân hàng. Sau khi ký hợp đồng kỳ hạn, tỷ giá kỳ hạn được xác định chẳng hạn là F(USD/VND)=16.200. Năm tháng sau tỷ giá giao ngay trên thị trường lên đến S(USD/VND)=16.220, doanh nghiệp thầm mừng vì thấy hợp đồng kỳ hạn của mình có lời. Nhưng lời ở đây chỉ là lời “trong tính toán” chứ không phải lời thực sự vì lúc này hợp đồng kỳ hạn chưa đến hạn. Đến khi hợp đồng đến hạn, tỷ giá giao ngay trên thị trường lại đổi khác và biết đâu chừng lúc ấy tỷ giá giao ngay S(USD/VND)=16.050 tức nhỏ hơn tỷ giá kỳ hạn đã cam kết. Nhưng vì lúc này hợp đồng kỳ hạn đã đến hạn và vì là hợp đồng bắt buộc nên doanh nghiệp phải mua ngoại tệ theo tỷ giá kỳ hạn F(USD/VND) = 16.100 như đã cam kết trong hợp đồng kỳ hạn. Đây là hạn chế hay nhược điểm quan trọng của hợp đồng kỳ hạn. Nhược điểm này có thể tránh được nếu doanh nghiệp sử dụng hợp đồng tương lai. Ngoài ra khi phân tích hạn chế của hợp đồng kỳ hạn như đã trình bày trong bài 12 chúng ta có thể dễ dàng nhận thấy rằng hợp đồng kỳ hạn chỉ đáp ứng được nhu cầu giao dịch của doanh nghiệp khi nào doanh nghiệp chỉ có nhu cầu mua hoặc bán ngoại tệ trong tương lai còn ở hiện tại thì doanh nghiệp không có nhu cầu. Thực tế cho thấy đôi khi doanh nghiệp vừa có nhu cầu giao dịch ngoại tệ giao ngay ở thời điểm hiện tại, đồng thời vừa có nhu cầu giao dịch ngoại tệ kỳ hạn ở một thời điểm nào đó trong tương lai. Khi ấy, hợp đồng kỳ hạn không thể đáp ứng được. Trong tính huống này hợp đồng hoán đổi nên được sử dụng. 2. Hợp đồng tương lai 2.1 Giới thiệu chung Có thể nói hợp đồng tương lai là hợp đồng kỳ hạn được chuẩn hóa về loại tài sản cơ sở mua bán, số lượng các đơn vị tài sản cơ sở mua bán, thể thức thanh toán, và kỳ hạn giao dịch. Hợp đồng kỳ hạn không được chuẩn hóa, các chi tiết là do hai bên đàm phán và thoả thuận cụ thể. Một số điểm khác biệt cơ bản giữa hợp đồng kỳ hạn và hợp đồng tương lai có thể liệt kê như sau:
• •

Hợp đồng tương lai được thỏa thuận và mua bán thông qua người môi giới. Hợp đồng kỳ hạn được thỏa thuận trực tiếp giữa hai bên của hợp đồng. Hợp đồng tương lai được mua bán trên thị trường tập trung. Hợp đồng kỳ hạn trên thị trường phi tập trung. 1

Nguyển Minh Kiều/Nguyễn Xuân Thành

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khoá 2006-07

Phân tích Tài chính

Bài giảng 13

•

Hợp đồng tương lai được tính hàng ngày theo giá thị trường (marking to market). Hợp đồng kỳ hạn được thanh toán vào ngày đáo hạn.

Như đã trình bày ở trên, hợp đồng kỳ hạn được thỏa thuận trực tiếp giữa hai bên của hợp đồng. Điều này không đúng đối với các hợp đồng tương lai. Nhà đầu tư muốn mua hay bán hợp đồng tương lai sẽ liên lạc với công ty môi giới. Công ty môi giới sẽ chỉ thị cho người mua bán trên sàn giao dịch thực hiện lệnh mua hay bán hợp đồng tương lai. Hoạt động giao dịch được thực hiện thông qua một tổ chức trung gian gọi là công ty thanh toán bù trừ (clearing house) theo sơ đồ sau:
Tiền Mua HĐ tương lai Tài sản cơ sở Công ty thanh toán bù trừ Tài sản cơ sở Tiền Bán HĐ tương lai

2.2 Hợp đồng tương lai trên thị trường hàng hóa và thị trường chứng khoán Đối với hợp đồng kỳ hạn, mọi khoản lãi hay lỗ của hợp đồng đều được thanh toán vào lúc đáo hạn. Ngược lại, đối với hợp đồng tương lai, các khoản lãi hay lỗ được tính hàng ngày (cộng vào hay trừ đi từ tài khoản của các bên của hợp đồng) theo sự biến động của giá tương lai. Việc tính toán này là để loại trừ một phần rủi ro cho công ty thanh toán bù trừ trong trường hợp một bên của hợp đồng không có khả năng thanh toán khi đáo hạn. Ví dụ, vào ngày 28/2/2006, A ký một hợp đồng tương lai mua 100 cổ phiếu XYZ với giá tương lai là F0 = 80.000đ/cổ phiếu. Để hạn chế rủi ro, khi ký hợp đồng, A phải ký quỹ một khoản tiền trong tài khoản bảo chứng tại công ty thanh toán bù trừ. Ví dụ, mức bảo chứng (margin) là 1 triệu đồng. Sau mỗi ngày, nếu có lãi, thì khoản lãi sẽ được cộng vào tài khoản; còn nếu lỗ thì cũng sẽ bị trừ vào tài khoản. Nếu giá trị trong tài khoản bảo chứng giảm xuống tới một mức giới hạn, ví dụ là 0,8 triệu đồng, gọi là mức bảo chứng duy trì (maintenance margin) thì nhà đầu tư sẽ được yêu cầu ký quỹ thêm tiền cho đạt mức bảo chứng 4 triệu đồng ban đầu, còn nếu không thì công ty bảo chứng sẽ “đóng” toàn bộ hay một phần giá trị hợp đồng tương lai của nhà đầu tư để đảm bảo mức bảo chứng được thỏa mãn. Tùy theo biến động giá cả hàng ngày, người mua hoặc bán hợp đồng có thể lãi hoặc lỗ. Hàng ngày giá cả hàng hóa và mức lãi hoặc lỗ sẽ được Phòng thanh toán bù trừ ghi nhận và thanh toán. Chẳng hạn trong ví dụ trên đây hoạt động thanh toán hàng ngày diễn ra như mô tả dưới đây:

Nguyển Minh Kiều/Nguyễn Xuân Thành

2

Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khoá 2006-07

Phân tích Tài chính

Bài giảng 13

Ngày 28/2 1/3 2/3 3/3 4/3 5/3 6/3 7/3 8/3 9/3 10/3 Cộng

Giá cổ phiếu 80.000 89.000 90.000 80.000 77.000 70.000 77.800 77.600 78.200 88.600 98.400

Lời (lỗ) hàng ngày

Giá trị trong t/k bảo chứng 1.000.000 đồng 1.900.000 2.000.000 1.000.000 700.000 300.000 1.780.000 1.760.000 1.820.000 2.860.000 3.840.000 Giá trị xuống dưới 0,8 triệu đồng; ký quỹ thêm 300.000 đồng để đạt 1 triệu đồng Giá trị xuống dưới 0,8 triệu đồng; ký quỹ thêm 700.000 đồng để đạt 1 triệu đồng

100(89000 – 80.000) 100(90.000 – 89.000) 100(80.000 – 90.000) 100(77.000 – 80.000) 100(70.000 – 77000) 100(77.800 – 70.000) 100(77.600 – 77.800) 100(78.200 – 77.600) 100(88.600 – 78.200) 100(98.400 – 88.600)

Người mua trong hợp đồng tương lai phải mua tài sản cơ sở với mức giá xác định trong tương lai và sẽ được lợi nếu giá tài sản trên thị trường tăng lên. Người bán trong hợp đồng tương lai phải bán tài sản cơ sở với mức giá xác định trong tương lai và sẽ được lợi nếu giá tài sản trên thị trường giảm xuống. Giả sử A là người mua và B là người bán trong hợp đồng tương lai. Theo hợp đồng, A phải mua 1 đơn vị tài sản cơ sở (ví dụ là 1kg gạo) của B với giá tương lai F (5.000đ) vào thời điểm đáo hạn T (sau 3 tháng). Giá trị nhận được đối với người mua (A): Sau 3 tháng, khi hợp đồng đáo hạn, giá gạo trên thị trường là ST. Theo hợp đồng, A phải mua gạo của B với giá F. A có thể bán gạo ra thị trường với ST. Giá trị A nhận được là (ST – F), được biểu diễn bởi đường 450 đi lên ở hình bên. Nếu ST>F, A được lợi từ hợp đồng; nếu ST